远离主流视线的消费狂潮，从交易平台到线下比赛，如火如荼。
本文为元气资本第111篇原创文章
分析师）Kyle
微信公众号）yuanqicapital
核心内容
1、集换式卡牌的商业逻辑是接近游戏还是IP周边？
2、Z世代在卡牌游戏的消费诉求如何得到满足？
3、云涌控股如何将卡牌分销做出新意？
最近，网上一则司法拍卖新闻引起了广泛关注，一张被执行人的卡牌“青眼白龙”起拍价为80元，30分钟内竞拍记录达2105条，价格直冲8700万元。后因恶意竞拍被叫停。但依然再次引起了市场对卡牌品类的关注。
这张卡片（确切说是卡牌），是KONAMI（科乐美）官方2019年发行的20周年纪念版“青眼白龙”金卡，用料为24K金，重约11g，全球限量发售500张，初始定价20万日元。
“青眼白龙”是日本动漫《游戏王》中的高人气怪兽，该动漫以卡牌游戏为主题，是全球最知名的集换式卡牌游戏之一，除发行动漫外，作品中出现的卡牌也会同步售卖，卡牌总销量突破350亿张，累计销售额接近700亿人民币。如今，一张与之相同的普通编号卡在二手市场交易价格仍高达460万日元，折合人民币约26万元，按时髦说法，“其投资收益超过了大部分的理财产品”。
被拍卖的“青眼白龙”（来源：阿里拍卖）
卡牌的价格超乎大众认知，背后是年轻人的热情追捧。B站上经常有人分享自己的收藏，有玩家表示在四个月内花费数百万元购买游戏王卡牌，也有up主在采访店主时获悉，有顾客在三天内将周边店铺的所有卡牌存货全部买下，该玩家全年卡牌消费高达1500万元。
集换式卡牌游戏（Tradingcard game, 简称TCG）经常会被误认为与奥特曼等IP周边类卡片类似，但本质上二者有较大差别。奥特曼卡片仅仅作为一种动漫周边纪念品，而TCG卡牌，顾名思义是一类游戏，它具备完整的游戏机制，除了像奥特曼卡片这样最基本的收藏价值外，还具备游戏价值，能让玩家有更强的参与感。
所谓集换式的意思是收集与交换，卡牌是参与游戏的基本道具，获取方式除了购买官方发行的卡包之外，也可以用自己的卡牌与别的玩家进行交易。
奥特曼卡牌（来源：公开资料）
从年龄段分布看，90后、00后是TCG卡牌的主要玩家，由于进入门槛较高，对低龄玩家群体并不友好，曾有00后初中玩家表示自己花费一个月的时间，打印了诸多资料学习才明白了单个卡组的玩法，因此大部分玩家分布在高中以后各级年龄段，包括清华北大在内的多所高校内，都设有相应的卡牌对战社团。
青眼白龙卡牌（来源：公开资料）
不久前在香港提交上市申请的云涌控股有限公司（下称“云涌控股”）便是TCG卡牌游戏行业中的巨头，亦是市场上第一家卡牌题材公司。
2018-2020年，云涌控股的卡牌业务营收分别为1.23亿港元、2.27亿港元、4.78亿港元，年平均复合增长率97.1%，期间实现扣非归母净利润1414.5万港元、3788.2万港元、8790万港元，净利润增速维持在164.25%的高水平。云涌控股惊人的业务增长从侧面证明了TCG卡牌市场的活力。
卡牌市场以何种模式运行？这个不为主流资本认知的赛道，是如何席卷了90、00后次世代消费群体，让他们以一种其他年代生人无法理解的狂热投入到它的怀抱中，并从线上到线下全情参与，如痴如醉地“买买买”？
而竞争格局中的真正玩家，商业化发展得如此迅疾，凸显出消费代际更迭的理念区隔。长期关注新消费趋向的元气资本，将对此展开深入研究。
集换式卡牌游戏的大型实体游戏生态
为了更加清晰地说明TCG卡牌行业的价值链，有必要对其玩法和规则进行简单介绍，下表罗列了TCG卡牌游戏基本要素。
一般情况下，卡牌游戏需两方或以上的玩家共同参与，每个玩家根据比赛时间和规则等设定初始“生命值”。几位玩家需要从官方发行的众多卡牌中挑选既定数量的卡牌，组建自身的卡组，由并在特制的棋盘或场地上用卡组进行回合制战斗，将其他玩家“生命值”降为0或达成其他胜利条件，则游戏结束。
目前市面上主流的TCG卡牌游戏包括游戏王、宝可梦和万智牌三大类，2020年这三大品牌在日本市占率接近八成，在国内，万智牌拥有超过50%的市占率，本土品牌永恒之轮和零次元分列第二和第三，而游戏王与宝可梦因为盗版卡牌泛滥受影响较大。
根据弗若斯特沙利文数据，2014-2019年亚太地区集换式卡牌及主机游戏行业的市场规模由117亿港元增长至295亿港元，年均复合增长率20.3%，若维持这个增速，2024年将达到743亿元。
TCG卡牌市场价值链（来源：云涌控股招股书）
生态中的主要参与者包括上游的品牌拥有人（即IP方）、中游的卡牌批发商及官方网站、下游的便利店等终端和消费者以及二手市场。
整个TCG卡牌游戏可以理解为，玩家和各环节厂商共同构成了一个大型实体游戏生态，上游IP方作为游戏运营商和发行方，通过漫画、动画等方式对市场进行玩法教育（类似于游戏前期海报宣传和新手指引），根据运营节奏推出新玩法和新卡牌，甚至举行线下比赛（类似于上线新皮肤、新角色以及开放新活动和排行榜），并对游戏规则进行调整以维持游戏内环境平衡。
而零售商终端发挥着游戏内商店的功能，也算是本色出演，玩家可以通过零售商获取各种游戏道具以及配件，进行氪金充值等行为。
因为TCG卡牌的游戏受众遍布全球，IP方不仅面临着语言以及文化的差异化问题，销售渠道的铺设和维护也费时费力，所以代理批发商作为一个特殊的角色承担起了连接IP方和终端零售商的任务，提高官方卡牌对于玩家市场的触及度。
Z世代消费心理需求：寻求认同又特立独行
TCG卡牌的历史不算悠久，世界上第一款集换式卡牌游戏万智牌诞生于1993年，距今虽不足30年，但相比如今平均寿命不到3年的新游戏，其生命周期已超出绝大多数同侪。是什么支撑TCG卡牌发展至今并逐渐形成规模？
万智牌（来源：公开资料）
首先要明确的是，TCG卡牌的游戏玩家大多是Z世代人群，根据青山资本发布的《Z世代定义与特征丨青山资本2021年中消费报告》（下称“消费报告”），所谓Z世代，是指1998-2014年间出生的群体。除了万智牌之外，三大TCG中的游戏王和宝可梦动漫均是从1996年开始连载至今，覆盖了大部分Z世代具有消费能力的成长阶段。
人类天性中的认同感和存在感，叠加青春期特有的敏感，外显为一种渴望被理解又有意彰显特异、与集体意识保持距离的姿态，这样看似矛盾的需求，势必在以某种代表性符号划分的小圈子内得到最充分满足。而消费行为和所消费的客体，是最能轻而易举区分圈外他者与我方阵营的工具。
该消费报告中也指出，Z世代会在自己身边筑起高墙，但渴望与拥有相同兴趣爱好的人进行交流。因此，所消费的内容不只是普通物件，更像是一种交流沟通的媒介，承载了文化意义。当一个拥有独特兴趣爱好的群体将自己与大众区别化定义就形成了亚文化圈。
亚文化圈能赋予人一种可以辨别的身份以及来自群体内部的强烈认同感，有一定程度的知识学习门槛。消费报告中提到，带来认同感的品牌或者IP能够促使用户自发进行安利和维护，所谓“自来水”，具有非常强的用户粘性。亚文化圈整体数量和社会认知度已不再小众，出圈的“三坑”（汉服、JK、Lolita）、追星、炒鞋等都属于亚文化圈，TCG卡牌也不例外。
认同感和归属感之外，TCG能带给玩家的是持续的新鲜感和满足感：官方会经常以新卡牌与玩家和市场保持联系。新卡牌以补充包方式发售，在众多卡包中可能只有一两张能够放入卡组的卡牌，也是最早的一种盲盒，多年坚持更新使得卡牌SKU数量惊人，据不完全统计，游戏王单个IP距今发行的卡牌种类超过8184种，令玩家收藏品非常丰富。
作为游戏本身，TCG在平衡方面考虑周到，定期会将过于强势的卡牌禁止使用一段时间，以保证没有一类卡组能够永远处于优势，新老卡牌的游戏价值不会贬值。另一方面，TCG没有日常任务等繁琐的时间绑架，加上卡组强度也不会因为时间的推移而落后太多，玩家的心理负担非常小，一旦入圈，即使多年后也可以非常轻松地重拾游戏，有利于形成长尾复购。
另一个强烈吸引玩家的理由，来自于TCG官方比赛的诱惑。不同IP方都会定期举办线下比赛，奖品是承包部分此次参赛购买新卡牌的费用或者一定稀有度的卡牌和周边，全球锦标赛则会为冠军发行一张官方认证的纪念卡牌，不仅是在游戏内的荣耀象征，在二手市场也有非常高的流通价值（单张可达数十万元）。
丰厚的奖品吸引大量的玩家前来参赛，据历史数据，游戏王的单场线下比赛人数曾达到4300多人，而万智牌2013年的单场比赛人数就已经超过4500人，并创下当时的吉尼斯世界纪录。
区域级的比赛官方通常会授权给代理商来举办，最典型的模式就是依托官方公认店铺开展比赛，以游戏王为例，目前其在中国拥有公认店铺数十家，分布在广东、江苏、上海、浙江、山东、安徽、北京等地，覆盖省内主要城市。每次比赛的规则由官方发布，店铺负责执行和保证比赛过程的公证，宝可梦卡牌也会举行类似的比赛。
游戏王店赛规则（来源：游戏王bilibili官方账号）
国内游戏王公认店铺（来源：游戏王bilibili官方账号）
云涌控股作为亚洲多个地区的唯一代理商也承办了多场比赛，2018-2020年，在中国大陆、香港、台湾、马来西亚、新加坡等多个地点分别举办48场、47场、24场锦标赛。
TCG卡牌线下比赛（来源：云涌控股招股书）
线下比赛的形式除了与玩家保持联络并销售比赛用卡牌之外，也是官方对于卡牌版权的保护手段之一，使用盗版卡牌将被取消参赛资格。目前看来，线下仍然是TCG卡牌最适合的场景。
卡牌分销巨头大数据玩转卡牌「期货」
TCG卡牌的IP方众多，但头部均为美日品牌，想快速切入中国和亚太市场必定要通过代理商和批发商，而在亚太市场最大的卡牌代理分销商就是云涌控股。
云涌控股处于TCG卡牌市场的价值链中游，负责连接IP方和市场，弗若斯特沙利文数据显示，亚太地区TCG卡牌分销市场的行业集中度为41.2%，云涌控股一家独占20.1%。
云涌控股的业务包括批发和零售，零售业务开展较早，从2004年开始就销售魔法风云会（即万智牌）的卡牌，从2014年开始做游戏王的批发业务，并于2019年成功拿下宝可梦的批发代理权，至此，其业务已经囊括了三大TCG卡牌游戏。
宝可梦卡牌（来源：公开资料）
同时，合作品牌数量也增长迅速，从2018年的12个增长至2020年的18个，除了三大TCG卡牌之外还包括武士道品牌、龙盾等，并且是多个品牌在授权地区的唯一分销商，这是其重要的核心竞争力之一。
从合作品牌类型上不难看出，云涌控股的野心并不止于卡牌销售，2020年收购子公司杰仕登后旗下合作品牌产品包括7个集换式卡牌品牌、3个集换式卡牌游戏配件、1个品牌的游戏机及相关配件、4个品牌的电子游戏、1个品牌的收藏品模型、1个品牌的棋盘模型、1个品牌的收藏品模型颜料，正在逐步形成一个完整的游戏及收藏品产品矩阵。
杰仕登原本主要于台湾从事电子游戏发行以及分销游戏机及相关配件、电子游戏及集换式卡牌游戏的游戏及收藏品业务，是云涌控股向游戏机销售以及游戏发行业务领域拓展迈出的第一步，也带来了巨量的零售点增长，2018年云涌控股的零售点仅有340个，2020年发展到14800多个，其中超过12000个通过收购杰仕登获得。
云涌控股批发业务主要面向下游子分销商和零售商店，云涌控股从2008年开始建立自身的ERP系统，其后向主要的B2B客户提供API接口并开发定制化的界面，方便客户查看产品供应、下单等操作，提升与客户的连接效率。因为自分销商和零售商店通常规模较小，数字化程度低，云涌控股还会帮助其在第三方电子商务平台的店面开发零售渠道门户，目前连接至4个第三方平台。
直接与客户平台连接不仅提高了合作效率，增强了客户粘性，同时也节省了销售费用，2018-2020年，云涌控股的销售费用分别为1260万元、1650万元、4760万元，占营业收入比例为10.2%、7.3%、4.7%，销售费用占比下降明显。
从C端客户获取与管理上，终端数据为云涌控股掌握市场需求提供了诸多便利，也具备了对市场进行预判的能力，采用B2B服务B2C的业务模式参与集换式卡牌市场中极具增值空间的二手市场，即单卡买卖交易（一手市场通常为包装或盒装）。
云涌控股旗下的网站www.mtgmintcard.com是十大最受欢迎的万智牌交易网站之一，主要从事单卡销售业务，因为单卡买卖的生意全球有多家网站进行，不同国家和地区之间的卡牌价格因为稀有度、发行数量、当地热门程度以及汇率等因素存在差异，提供了跨区套利的机会。
Mtgmintcard界面（来源：官方网站）
云涌已经开发出了专有的算法，以此来识别套利机会并调整产品定价，通过此类算法，云涌控股的零售业务得到了较大的提升，2018-2020年间平均每年完成全球13.6万宗单卡交易，零售业务的毛利率由2018年的23.3%提升至2020年的44.4%。
集换式卡牌被赋予了游戏和收藏之外的职能，甚至被当做理财产品，类似于鞋圈的期货化。
云涌控股还打算将鞋圈生态的一部分“玩法”引入集换式卡牌，例如拓展卡牌评级业务，建立专门的卡牌评级团队和评判标准，其流程为先进行真伪鉴定，未通过的卡牌将被退回，通过的卡牌则会根据其自身情况，例如表面划痕、污渍、弯折等进行打分，结束后将封装在防篡改卡套内，并赋予一组序号，提高卡牌的收藏价值。
此外，云涌控股表示还将同步建立C2C平台整合零售商的网店资料，为集换式卡牌游戏粉丝提供集中市场及论坛，用于策略讨论、卡牌交易、卡牌设计意见反馈等，这将成为亚洲首个此类平台。
本次募集资金中部分将被用于升级IT架构基础设施、开发新销售和交易平台以及发展卡牌评级业务，这些项目落实后，云涌控股的数字化能力将得到进一步提升，业绩增长也有更多的想象空间，得物在鞋圈的业务大部分可以被复制到集换式卡牌市场。
龙头花落谁家尚未成定局
2018-2020年，云涌控股的批发业务占比分别为72.0%、80.9%、94.3%，增速迅猛，在线下TCG卡牌稳定发展的环境下，云涌控股手里众多品牌的唯一代理权构筑起了坚实的竞争壁垒，成为分销市场第一大玩家，但是过分的依赖往往不利于公司的发展。
在缺乏市场监管以及知识产权保护机制尚不完善的地区，盗版卡牌的活跃度同样不低，也给正版卡牌造成了一定的冲击。以最大的TCG游戏王为例，尽管其官方数据350亿张的销量非常亮眼，在中国市场也有一定的知名度，但在中国TCG卡牌的市占率仅有3%，宝可梦则更低。
卡牌分销商还面临着一个最直接的竞争对手，即上游的IP方。
因为TCG市场的前端宣发都由IP方负责，官方的影响力要远大于渠道，在看到市场机会后很可能会亲自下场。实际上已经有动作了，2020年4月16日，游戏王卡牌公司KONAMI正式授权上海映蝶影视文化有限公司为中国官方代理，2020年被玩家认为是中国游戏王元年。前不久举办的BILIBILI World也由映蝶影视参展，进行线下比赛和市场推广。
面对来自多方的压力，云涌控股似乎也意识到了一些危机，不仅在横向完善游戏收藏品产品矩阵，还通过收购杰仕登向游戏发行业务以及游戏机分销领域发展，瞄准更大的游戏收藏品市场，云涌控股在招股书中表示下一步将竞投顶级电子游戏版权，完善游戏发行业务。
值得注意的是，云涌控股还表示会基于现有业务沿着价值链上下游收购部分公司和IP，探索集换式卡牌游戏发行领域，这也意味着其可能会有自主的TCG卡牌品牌。
目前来看，TCG卡牌市场是一块相对稳定的蛋糕，但谁能分到最大的那一块，还需要时间见证，云涌控股通过目前的业务模式做到了该细分领域市场第一，也成为了“卡牌第一股”，而文化破圈后也可能会有更多的新入公司对市场产生颠覆式的影响。
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